狂野之旅｜外商在中國的 25 年

02 / 核心模型

五個階段，三個不變的機制

書的骨架是時間：1979 開門、1989 鍍金、1999 沸騰、2009 危機、2019 倒退。真正不變的是三件事。

出口機器

地方政府全面動員替企業賺錢，以出口換美元、以美元買美債、再印人民幣給出口商——一套把順差變成國家資產與權貴財富的循環。

書中例子：二○○五年中國百分之五十八的出口額出自特區，加工出口一度佔貿易總額一半。

紅色資本

國企上市、私募股權與房地產把國有資產變現，紅色精英在每個環節抽成；「致富光榮」既是口號，也是分贓許可證。

書中例子：朱鎔基一九九三至九八年賣掉約三分之二國營企業；周永康被查抄流動資產約一百四十億美元。

資訊與邊界

黨對「穩定」的定義就是控制：金字工程、防火長城、健康碼與數據法。資訊不流通，外資就無法定價風險，只能靠關係。

書中例子：「中國的體制在發生問題時，習慣都會先保密再說。」

01第一章拉開序幕（1979–1988年）

1979–1988

毛澤東時代留下的中國極度貧困，全國銀行外匯儲備僅三萬八千美元。鄧小平以創匯為改革第一目標，把資本主義關進深圳等「試管」特區，用出口加工、農村承包、鄉鎮企業與國企承包層層放權，換取外資與出口。消費繁榮與媒體商業化隨之而來，紅色精英與通膨、貪腐也同步滋長，最終以一九八九年天安門鎮壓收場。

一九七九年鄧小平訪美前盤點全國銀行強勢外匯儲備，僅有美元三萬八千元，勉強湊出一週行程。
一九八○年指定深圳、珠海、汕頭三大出口加工區，廈門、海南隨後加入；深圳一九八八年成為首座廢除糧票的城市。
一九七九至八七年農村工業產出年增百分之二十六，農民實際收入年增近百分之十二；一九八一年底貴州省百分之九十八家戶採行家庭聯產承包責任制。

02第二章鍍金時代（1989–1998年）

1989–1998

天安門鎮壓後，中共以威逼、監控、利誘三管齊下重建權威：金字工程打造資訊與稅收控制網，朱鎔基在一九九三至九八年砍半官僚、私有化住房、賣掉約三分之二國企、整併貨幣與稅制。紅色精英透過私募股權與國企上市把國有資產變現，形成「竊盜政治集團」。一九九七至九八年危機與廣信倒閉引爆銀行重組，紓困成本達二○○二年GDP四成。

一九九○年代初期西安分行核驗北京總部支票要六週，九○年代末隔夜電子清算已成常態。
朱鎔基一九九三至九八年改革：官僚砍半、住房私有化、賣掉約三分之二國營企業、一九九四年整合人民幣與外匯券。
一九八○年代全盛期解放軍旗下有兩萬家企業；鄧小平為專業化裁減一百萬名軍人。

03第三章沸騰歲月（1999–2008年）

1999–2008

千禧年前後熱錢如洪水湧入，外派主管、海歸與「內派」三類淘金者同場競逐，國企則忙著炒股炒房。手機、鋼鐵與太陽能補貼造不出技術冠軍，卻量產「中式騙局」與紐約下市潮。房地產在住房私有化、一九九四年分稅制與地方政府融資平台推動下成為榮枯循環之母，拆農地、造鬼城與山寨城市。二○○八年奧運是瘋狂擴張的巔峰，同年金融危機成為轉捩點。

二○○六年國產品牌手機出口近五億支，波導向南韓世源、Telson與法國薩基姆採購套組，組裝成品占其銷量五成。
賽維太陽能每賣一美元產品虧二十五分錢，四十八億美元債務無力償還，黯然從紐約證交所下市。
地方政府稅收份額由一九九三年百分之七十八降至二○○二年百分之四十五；全中國現有一萬多家地方政府融資平台。

04第四章危機（2009–2018年）

2009–2018

雷曼倒閉後，中國選擇封鎖經濟、以四兆人民幣計畫與空前信貸催動基建與房地產，地方兩週內提報二十五兆人民幣專案。為建設而建設造出虧損機場、鬼城與地方債；「國進民退」重新國有化煤炭等產業，並以「走出去」、一帶一路輸出過剩資本。振興方案量產億萬富翁，也讓習近平上台後走向集權、監控與排外。

二○○八年十一月推出四兆人民幣投資計畫，地方兩週內提報總額二十五兆人民幣的專案清單。
京津高鐵時速由二百公里提高到三百公里，預算增加百分之七十五，每快一分鐘代價約九億人民幣。
二○一二年中國高速公路總里程為歐盟三倍、美國兩倍、日本八倍；二○○九年黔南荔波機場旅客僅一百五十一人次。

05第五章倒退（2019年–）

2019–

武漢疫情爆發後，中國以封城、健康碼與人事檔案式監控，把社會管回一九八○年代以前。房地產占GDP約四分之一，恆大二○二一年違約、債務逾三千億美元，地方融資平台債務四十兆、含隱藏債務上看七十兆，地方破產、爛尾樓與返貧並現。二○二二年白紙運動與俄烏戰爭後中國倒向俄羅斯，台海風險升高；作者主張「再全球化」而非孤立。

新冠肺炎自二○一九年十一月武漢華南海鮮市場爆發，全球近七百萬人確診死亡；上海二○二二年三月至五月中封城。
恒大二○二一年八月發出資金緊縮警告、十二月違約，債務逾三千億美元，二○二三年夏天在紐約申請破產保護。
二○二一年公開交易的融資平台債務約四十兆人民幣，占GDP百分之三十五；含隱藏債務估達七十兆。

04 / 章節導覽

四十多年，五個章

逐章核心論點、具體個案與原文摘句。

第 1 章 · 1979–1988第一章拉開序幕（1979–1988年）

關鍵要點

一九七九年鄧小平訪美前盤點全國銀行強勢外匯儲備，僅有美元三萬八千元，勉強湊出一週行程。
一九八○年指定深圳、珠海、汕頭三大出口加工區，廈門、海南隨後加入；深圳一九八八年成為首座廢除糧票的城市。
一九七九至八七年農村工業產出年增百分之二十六，農民實際收入年增近百分之十二；一九八一年底貴州省百分之九十八家戶採行家庭聯產承包責任制。
出口加工壯大：二○○五年中國百分之五十八的出口額出自特區，加工出口一度占貿易總額一半。
報紙由一九八○年代一百八十六家增至近二千家，雜誌增至七千多家，電視台由七百多家激增至九千多家。

書中個案

三萬八千美元出訪　一九七九年鄧小平決定訪美會見卡特，才發現中國連機票住宿都付不出，下令盤點所有銀行的強勢外匯儲備，僅得美元三萬八千元，勉強湊出一週行程。此後他嚴管電視、冰箱、萬寶路香菸等需外匯商品，連青島啤酒、貴州茅台在國內都千金難求。

深圳從漁村到特區　一九八○年深圳還是香港邊上的緩衝漁村，被鄧小平指定為三大出口加工區之一。一九八四年達城市規模並核發「暫住證」；一九八七年進行中國首次有期限土地使用權轉讓，對象是中國航空技術進出口總公司；一九八八年廢除糧票，成為全國首例。

聯想從代理商起家　一九八○年代各部會因資金緊縮而撤退，反而給企業發展空間。電腦銷售限制放寬後，聯想（當時叫「傳奇」）才得以創立，創辦人原是萬國商用機器（IBM）的經銷商。類似個案顯示，監管鬆手往往比政策扶持更能長出企業。

上海混血女兒被辱　一位長住上海的中年美國人抱怨，女兒有張華人臉孔，只要中國妻子不在、他單獨帶女兒上街，路人就追在後面大罵女兒是賣國賊或婊子。特區體制像一層薄透卻厚實的膜，嚴禁中國人與外國人談戀愛，往來者還會被保安監控。

崔健與八○年代文化熱　一九八○年代各國大使館爭相為崔健舉辦演唱會，〈一無所有〉深深撼動迷失在新興物質主義裡的年輕人；傷痕文學、朦朧詩、大學舞會與氣功班同時興起。文化鬆綁讓公開集會與表述超出黨可控管的界線，為一九八九年抗議鋪路。

原文摘句

只要你們有膽放我出去，我會在半年內將你們一網打盡。第一章

深圳搖擺於大陸的嚴厲與香港的自由之間，彷彿匆忙從烤箱端出來、一碰就塌的舒芙蕾第一章

把更自由的經濟體與「真實的」中國隔絕開來，不過是徹頭徹尾的妄想。第一章

一九八○年代彷彿萬般皆可能。第一章

第 2 章 · 1989–1998第二章鍍金時代（1989–1998年）

關鍵要點

一九九○年代初期西安分行核驗北京總部支票要六週，九○年代末隔夜電子清算已成常態。
朱鎔基一九九三至九八年改革：官僚砍半、住房私有化、賣掉約三分之二國營企業、一九九四年整合人民幣與外匯券。
一九八○年代全盛期解放軍旗下有兩萬家企業；鄧小平為專業化裁減一百萬名軍人。
一九九九年一月朱鎔基令廣東國際信託投資公司破產，銀行紓困成本達二○○二年GDP四成，同年成立四家資產管理公司。
周永康被查抄流動資產約一百四十億美元；賴昌星案中福建一家公司四年逃漏稅三十九億美元。

書中個案

江綿恆百分之十先生　江澤民長子在美國卓克索大學取得博士後返上海，創辦中國最具影響力的私募股權基金，被諷為「百分之十先生」。他在一家龍頭電信、一家航空及至少六家媒體、網路、寬頻、汽車塗料與半導體企業任董事長或持股過半，並與王文洋合資成立宏力半導體。

中金與朱雲來　中國首家民營中外合資投資銀行「中國國際金融有限公司」與摩根士丹利合資，中央指派朱鎔基之子朱雲來出任執行長。中金把郵電公司分拆為中國電信、中國移動與中國聯通送到香港上市，成為國企重組與金權結合的樞紐。

廣信破產連鎖反應　廣東國際信託投資公司原為地方政府投資工具，投資人普遍相信國企債務有政府擔保。一九九九年一月朱鎔基下令破產以打破道德風險，倒閉潮隨即席捲大型國營銀行，展開一九九八至二○○二年、長達四年的銀行資本重組。

榮毅仁與中信　鄧小平親密戰友榮毅仁獲特許，打破中國銀行對外匯的壟斷，創辦中國國際信託投資公司。他出身上海實業家庭，一九四九年革命前擁有紡織與麵粉公司，被稱為最偉大的「紅色資本家」；其子榮智健掌中信泰富，一度榮登中國首富，後因腐敗醜聞下台。

李祿牽線比亞迪　六四後曾參與抗爭的異議人士李祿流亡海外，後來被巴菲特納入麾下；他的抗爭經歷在西方增添真實光環，同時仍能接觸中國頂尖企業，牽線促成巴菲特投資深圳汽車公司比亞迪。此例說明鎮壓之後，異議與投資機會如何被同一套體制吸納。

原文摘句

「穩定」是中國擺脫貧困、實現四個現代化的關鍵……因此我們只有戒嚴一途。第二章

對黨來說，「穩定」向來都是美化「控制」的說法。第二章

中國可以容忍在社會主義結構下的「鳥籠」內搞自由經濟第二章

「致富光榮」這句簡潔有力的名言就出自這次視察第二章

第 3 章 · 1999–2008第三章沸騰歲月（1999–2008年）

關鍵要點

二○○六年國產品牌手機出口近五億支，波導向南韓世源、Telson與法國薩基姆採購套組，組裝成品占其銷量五成。
賽維太陽能每賣一美元產品虧二十五分錢，四十八億美元債務無力償還，黯然從紐約證交所下市。
地方政府稅收份額由一九九三年百分之七十八降至二○○二年百分之四十五；全中國現有一萬多家地方政府融資平台。
二○○三年東部商業地產空屋率達百分之六十一；城市人均居住面積由一九八五年六平方公尺升至二○二○年四十九平方公尺。
二○○八年北京奧運開幕式據說燒掉十億美元，由張藝謀編排；同年下半年金融危機改寫一切。

書中個案

賽維太陽能崩盤　賽維太陽能聘國際工程公司、挖角全球多晶矽人才，每週公布建廠照片炫耀進度。主力工廠出狀況後，竟在旁邊蓋高汙染小廠濫竽充數；每賣一美元產品虧二十五分錢，四十八億美元債務無法償還，最終從紐約證交所下市，廠外農民說水果有毒、全賣去城裡。

波導手機組裝王　波導被列為「國家冠軍」手機廠，核心技術卻全靠進口：向南韓世源、Telson與法國薩基姆買套組，組裝成品約占其總銷量百分之五十，掛上自家品牌就行銷國內外。二○○六年中國國產品牌手機出口近五億支，數量稱王，技術曲線卻節節敗退。

東南融通的十億假帳　在東南融通出現前，沒人聽過「核心金融平台」，投資人卻深信這是極具價值的技術，直到董事長承認帳上十億美元現金全是騙局。類似案例還包括自稱能用材料讓太空梭隱形的光啟科學、以「ECLIA」縮寫含糊帶過的醫療技術公司，逐一被揭穿並從美國下市。

天津小曼哈頓　天津占地約一萬一千七百六十平方公里，定期可支配資金約二十億美元，挖了條自己的「哈德遜河」，蓋起空蕩的世界貿易中心、山寨賈維茨會議中心，還加進雪梨歌劇院與世界最大的美國購物中心。它自許為東北亞新金融中心，卻忽略城市是有機體，不是建築堆。

尚德與太陽能泡沫　尚德電力是中國最早在紐約上市的太陽能企業，也是規模最大者，靠「澳洲歸國精英創業」的神話集資，各級政府送地、給低利貸款、補貼煤炭。產能擴張後價格崩跌，尚德最終破產；同期英利母公司保定天威保變電氣也因還不出貸款違約。

原文摘句

這裡種出來的水果都有毒，我們自己都不敢吃，全都賣去城裡。第三章

你們想不到三線城市的玩家有多瘋第三章

標準答案是「我們研究研究」第三章

中國不允許任何違約倒閉，所以就只能硬著頭皮一直玩下去第三章

第 4 章 · 2009–2018第四章危機（2009–2018年）

關鍵要點

二○○八年十一月推出四兆人民幣投資計畫，地方兩週內提報總額二十五兆人民幣的專案清單。
京津高鐵時速由二百公里提高到三百公里，預算增加百分之七十五，每快一分鐘代價約九億人民幣。
二○一二年中國高速公路總里程為歐盟三倍、美國兩倍、日本八倍；二○○九年黔南荔波機場旅客僅一百五十一人次。
二○一二年百分之五十二的中國海外投資流向能源；對委內瑞拉石油基建軟貸款達四百二十億美元。
《彭博》二○一二年報導，人大七十名最富成員一年財富增量，超過美國國會五百三十五名議員淨資產總和。

書中個案

十堰鬼城　東風汽車二○○四年將總部遷往武漢，當時在十堰有十二萬四千名員工、握有市內百分之五十七工業資產。地方轉攻房地產，房價五年翻三倍，由二○○九年每平方公尺二千多人民幣漲到二○一二年近六千；搜房網把這座滿是空樓的山城列為中國一大「鬼城」。

曹妃甸與首鋼　為送首鋼出京，河北曹妃甸投入近一兆人民幣建鋼鐵基地，北京另給巨資補助；首鋼遷址時每年已虧損二十億、負債攀升。鋼鐵基地沒賺到錢，周邊唐山倒經歷一場房地產泡沫，空樓、無人公園與沒有學生的學校遍佈。

尼加拉瓜運河　二○一三年，一家缺乏經驗、資金與動機的國營電信公司「信威集團」宣布擬募四百億美元，在中美洲尼加拉瓜開鑿運河。作者判斷這更像是拿運河當名義向中國政府爭取融資，根本沒打算真挖；一帶一路的神話隨房地產幻夢一同瓦解。

北海的別墅廢墟　北海是面臨北部灣的軍區貿易港，振興方案後GDP與工業產值創全國最快成長，豪車、烈酒與名表銷量飆升；開發商在臨海區蓋滿度假別墅，很快連債務一起被拋棄。城市依舊髒亂，靠小型漁業與珍珠養殖，毒品、娼妓與失業遊民隨處可見。

漢能李河君的財富　太陽能公司漢能控股創辦人李河君二○一四年首次登上富豪榜，二○一五年財富暴增七倍、達二百六十億美元。同期馬化騰由二○○八年約十六億美元增至二○二二年四百九十億美元，丁磊由十一億增至二百五十五億；熱錢經房地產與股市直灌超級富豪口袋。

原文摘句

這輛經濟列車駛得愈快，就愈能讓撲面而來的火焰往後退一些第四章

沒有航班的新機場、沒有學生的新學校、沒有書本的新圖書館第四章

在中國，權力交接總是暗潮洶湧。第四章

習近平宛如從雷電中降生的宙斯第四章

第 5 章 · 2019–第五章倒退（2019年–）

關鍵要點

新冠肺炎自二○一九年十一月武漢華南海鮮市場爆發，全球近七百萬人確診死亡；上海二○二二年三月至五月中封城。
恒大二○二一年八月發出資金緊縮警告、十二月違約，債務逾三千億美元，二○二三年夏天在紐約申請破產保護。
二○二一年公開交易的融資平台債務約四十兆人民幣，占GDP百分之三十五；含隱藏債務估達七十兆。
二○二二年房屋銷售量暴跌約三分之一，建商不再買地，地方政府賣地收入與抵押價值同步下滑。
二○二二年十一月廿五日烏魯木齊大火至少十人死亡（含三名兒童）、九人重傷，引發數十城「白紙運動」。

書中個案

恒大三萬億違約　二○二一年八月恒大警告資金緊縮，旋即有債券到期未付，十二月正式違約，證實債務逾三千億美元，二○二三年夏天在紐約法院申請破產保護。其建案如主題樂園，入口須換搭電動高爾夫球車，園內天鵝優游、天使噴泉，周邊卻沒有商店、工作與生活機能。

烏魯木齊大火　二○二二年十一月廿五日，烏魯木齊一棟高樓因清零政策大門深鎖起火，至少十人死亡（含三名兒童）、九人重傷，救難人員三小時才反應。居民多為穆斯林；上海人走上烏魯木齊中路聲援，數十座城市響應，群眾高舉空白紙張，形成「白紙運動」。

上海封城兩個半月　二○二二年三月至五月中上海封城，導火線包括強制拘留、拆散幼兒與父母、食物短缺、其他病症醫療資源匱乏與垃圾未清運。身穿白色防護衣的「大白」權力無限上綱，扣押居民，甚至被拍到毆打長者、從父母懷中搶走嬰兒。

大蒜小麥抵房款　恆大違約後預售中止，爛尾樓買家拒絕繼續繳貸，銷售觸底，建商鋌而走險：河南有建商以當地大蒜吸引買家付款，另一家宣傳接受小麥抵款。政府介入提供現金，下令城市把爛尾樓蓋完，並要求建商停止促銷花招，最怕的是房價崩盤惹怒中產屋主。

地方賣資產發薪　二○二三年中期，被債務壓垮的地方政府削減公車、停止供暖、關閉招生不足的學校與醫院；為快速變現，出售市府停車場、戶外廣告牌、燈箱，甚至計程車隊與天然氣特許權。有地方國企要求員工貸款來支付自己的薪水，公車司機與醫護上網追討欠薪。

原文摘句

如果說中國在一九七九年曾敞開大門，那如今就是準備大門深鎖。第五章

中國的體制在發生問題時，習慣都會先保密再說第五章

中國共產黨打從心底把自己視為「群體的統治者」，而非「人民的治理者」第五章

從疫情時一味追求「清零政策」到「房子是用來住不是用來炒」等政策第五章

01 / 作者自述

這本書想講什麼

本書沒有推薦序；以下三段取自作者〈致台灣讀者〉原文，先看她自己怎樣定位這本書。

「中共贏得了這場治理模式之戰，美國這個曾如此偉大的人權與民主堡壘，卻倒向了獨裁；政府直接干預私人企業的決策，就算是由政府直接投資私人或上市公司這種「社會主義式」的投資，也不過是塊號稱「攸關國家安全」的遮羞布。」

── 〈致台灣讀者：中國的實質影響〉

「據化名「深喉IPO」（Deep Throat IPO）的作者估算，自「改革開放」直至二○二○年，存放於避稅天堂的中國財富高達三十五兆美元。」

── 〈致台灣讀者〉

「二○二五年十二月八日，中國公布的資料顯示，前十一個月的貿易順差突破了一兆美元；代表就算經濟成長明顯趨緩，外匯仍然比二○二四年增加了至少八個百分點，央行外匯存底高達三兆美元。」

中國的體制在發生問題時，習慣都會先保密再說，因為政府會找個人來頂罪，還會嚴加懲處，所以沒人想冒險。第五章

名詞	書中意思
出口機器	地方政府動員替企業賺錢，出口換美元→買美債→印人民幣，把順差變成國家資產。
紅色資本	國企上市、私募股權與房地產把國有資產變現，紅色精英在每個環節抽成。
VIE（可變利益實體）	把離岸公司當上市載體，讓資金流入不透明地區；作者引「深喉IPO」估算避稅天堂藏 35 兆美元。
地方融資平臺	地方政府借道公司舉債搞基建；全中國一萬多個，公開債務約 40 兆人民幣。
鬼城	為建設而建設的產物：沒有航班的新機場、沒有學生的新學校、空屋率 61% 的新區。
國進民退	2008 後國企重新國有化煤炭等行業，民營與外資被擠出。
珍奇屋	作者形容 1980 年代外資在中國的待遇：被當稀有動物款待，但規則由對方定。
內派	在中國出生、隨外資回流的「海歸」以外的第三類淘金者；書中與外派、海歸並列。

狂野之旅

這本書想講什麼

五個階段，三個不變的機制

出口機器

紅色資本

資訊與邊界

01第一章拉開序幕（1979–1988年）

02第二章鍍金時代（1989–1998年）

03第三章沸騰歲月（1999–2008年）

04第四章危機（2009–2018年）

05第五章倒退（2019年–）

一台出口機器，如何變成一身債

外資中國風險時鐘

如果你在該年把錢投進中國

外資的中國週期

四十多年，五個章

關鍵要點

書中個案

原文摘句

關鍵要點

書中個案

原文摘句

關鍵要點

書中個案

原文摘句

關鍵要點

書中個案

原文摘句

關鍵要點

書中個案

原文摘句

八個年份：你的中國風險胃納

八個名詞，讀懂外資中國史

五個階段

這本書想講什麼

五個階段，三個不變的機制

出口機器

紅色資本

資訊與邊界

01第一章 拉開序幕（1979–1988年）

02第二章 鍍金時代（1989–1998年）

03第三章 沸騰歲月（1999–2008年）

04第四章 危機（2009–2018年）

05第五章 倒退（2019年–）

一台出口機器，如何變成一身債

外資中國風險時鐘

如果你在該年把錢投進中國

外資的中國週期

四十多年，五個章

關鍵要點

書中個案

原文摘句

關鍵要點

書中個案

原文摘句

關鍵要點

書中個案

原文摘句

關鍵要點

書中個案

原文摘句

關鍵要點

書中個案

原文摘句

八個年份：你的中國風險胃納

八個名詞，讀懂外資中國史

五個階段

01第一章拉開序幕（1979–1988年）

02第二章鍍金時代（1989–1998年）

03第三章沸騰歲月（1999–2008年）

04第四章危機（2009–2018年）

05第五章倒退（2019年–）